최근 발표된 DXVX의 25년 4분기 잠정 실적을 뜯어보고 있었습니다. 무려 4분기 흑자를 기록했다는 사실은 주주인 저로서도 눈을 의심할 수 밖에 없었습니다. DXVX는 안타깝지만 운영하는 모든 부문이 영업손실인 회사입니다. 매출은 평소와 비슷해 보이는데 어떤 부문에서 흑자가 낫을지 제 나름의 논리로 추정해봤습니다.
1. 수상한 데이터: 판관비가 '마이너스'?
먼저 이번 잠정실적 공시를 토대로 추정해본 연결 재무제표를 보시겠습니다.
- 가정: 1~3분기 평균 매출원가율(약 82.2%)을 4분기에 대입해 보면 기현상이 발생합니다. 잠정 실적 발표치인 영업이익 30.5억을 맞추기 위해 판관비를 역산하면 그 수치가 약 -16.9억 원, 즉 '음수'가 나옵니다.
- 분석: 판관비는 당연히 음수가 나오기 어렵습니다. 역의 비용이 발생했다고 보는 것은 이전 발생했던 비용을 취소하거나 하는 등의 항목이 판관비에 섞여 있다는 뜻이 됩니다. 이런 항목으로 인하여 판관비 전체가 음수로 돌아섰을 가능성도 있지만 일반적인 추정으로 보기엔 어렵다고 생각합니다.
어떤 요인으로 이익이 나왔는지 분기별 판관비 세부내역을 보면서 최대한 합리적으로 접근해 보겠습니다.
2. 대손상각비의 환입? vs 전혀 다른 원가율의 매출(마일스톤?)
- DXVX의 연결기준 판관비 세부내역입니다. 보기 편하게 분기별로 정리했습니다. 평범하게 발생하는 급여, 복리후생비 등의 판관비 항목들은 업다운이 크지 않습니다. 계속되는 구조조정 및 경영 효율화 진행으로 지속적으로 줄어들고 있지만 음의 급여나 음의 복리후생비를 기대하는 것은 합리적이지 않은 생각입니다. 판관비에서 가장 큰 항목은 경상연구개발비와 대손상각비입니다.
- 대손상각비 환입 가능성: 판관비에서 2번째로 큰 부분을 차지하는 항목이 대손상각비입니다. 지난 분기들에 과하게 쌓았던 대손상각비가 한꺼번에 환입되었을 가능성입니다. 실제로 24년 2분기에 -14.5억 원의 환입 전적이 있습니다. 하지만 대손항목이 영업이익을 돌리기에 결정적일 정도로 큰금액이 환입되었다고 생각하기는 무리가 있다는 생각입니다.
- 매출원가가 없는 매출 가능성: 혹은 이런 생각을 해볼 수 있습니다. 코로나 범용치료제, mRNA 항암백신 등의 기술이전(LO) 어떤 조건을 달성하여 마일스톤 조건으로 인한 매출이 인식됐을 가능성입니다. 이번 분기의 매출에 기술이전료의 일부분이 인식되었다고 가정하면 4분기 매출원가율을 1~3분기 평균치 82.2%로 추정하는 것에 상당한 무리가 있을 것이고 이렇게 생각한다면 판관비를 음수로 가정하는 무리한 가정을 할 필요가 없어집니다. 또한 이런 LO이벤트의 진전으로 그간 당기 비용으로 인식했던 연구개발비가 무형자산 '개발비'로 자산화를 시작했을 가능성도 있습니다.
3. '최근주가'도 임종윤 회장의 4,049원 '장내 추가매수'도 수상하다.
사실 더 확실한 건 돈의 흐름입니다. 상당한 시체물량 들로 인하여 쉽게 뚫지 못할 것 같았던 주가를 뚫고 지속적으로 급등하여 어느덧 주가는 5천원 선에 안착할지 말지를 고민하고 있는 상황입니다(2월 13일 기준 주가 4,970원). 또한 임종윤 회장님의 장내매수 패턴에 변화가 생겼습니다. 그간 회사에 대한 위기감에 주가가 폭락하는 시점 등 주가가 저점일때 장내매수했던 패턴을 보였던 임종윤 회장님은 지난 1월 30일, 임종윤 회장님은 4,049원이라는 당일에도 낮지 않은 가격에 3억 원 규모의 주식을 추가로 장내 매수했습니다.
- 왜 지금이지?: 그간 보였던 단순 저가매수라는 관점에서 봤을 때 굉장히 이례적인 가격에 매수했다고 생각합니다. 또한 제3자배정 유증의 재원으로 사용된 한미사이언스 주담대는 8.50%라는 적지 않은 이자율로 이것을 감당하고 있는 임회장님은 지난 유증 결정도 이자부담을 감안하여 최후의 날에 결정했습니다. 3억이라는 돈이 임회장님에게도 결코 작은 돈은 아닐 것이라는 것 입니다. 하지만 잠정 실적 발표 직전, 고가에서 이례적인 매수를 했다는 것은 향후 있을 어떤 이벤트에 대한 자신감의 표현으로 추정해볼 수 있습니다.
[결론: 그래서 4분기에 무슨일이 있었나?]
잠정실적은 본공시와 차이가 있을 수 있고 무엇보다 세부사항을 본공시처럼 볼 수 없기에 이 모든 내용은 소설일 수 있습니다. 하지만 주어진 정보로 최선의 합리적인 추정을 한다면 마냥 소설이라고 하기엔 신빙성이 높은 추정입니다. 데이터는 거짓말을 하지 않습니다. 4분기의 다소 기이해 보이는 흑자는 그간 뿌려놓은 노력들이 어떠한 진전을 보였다는 간접적인 증거일 확률이 높습니다. 위의 가정들(대손환입, 경영효율화, LO의 진전, 경상연구개발비의 일부 자산화) 전부가 4분기에 일어났을 수도, 혹은 언급한 내용 중 일부만 해당했을 수도 있으나 어떤 쪽이건 DXVX는 상당한 진전을 보이고 있는 것임에는 변함이 없습니다.
DXVX의 주가가 연일 강세입니다. 명절 이후로 더 날개를 활짝폈으면 좋겠습니다. 본공시가 나오면 더 자세한 포스팅을 올려보겠습니다.
이 글은 매수, 매도에 대한 권유가 아니며, 공개된 자료를 바탕으로 한 개인적인 분석입니다. 투자의 책임은 본인에게 있습니다.
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